A cikk letölthető PDF formátumban is.

1. A tőkepiaci értékpapírok közvetett “tulajdonlásának” rendszere. A huszadik század második felében, a tőkepiaci értékpapírok (investment securities, valeurs mobilières, Effekten,1 titoli di massa, valores), mindenekelőtt a részvények és a kötvények forgalmának tömegessé válásával e papírok fizikai mozgatás révén történő kereskedelme nehézkessé, költségessé és kockázatossá vált, ezért alapvető változások következtek be a tőkepiaci értékpapírok körében: egyrészt “az értékpapír-tulajdonlás közvetetté vált: […] a befektetők letétkezelők, elszámolóházak, forgalmazók stb. közvetítésével (esetenként nem is egy közvetítőn keresztül) szerzik meg és tartják értékpapírjaikat”, másrészt “a közvetítőknél az értékpapírok jellemzően csupán sorozatok szerint vannak elkülönítve, az azonos sorozatba tartozó, de különböző befektetők tulajdonát alkotó értékpapírok össze vannak keverve.”2 Tehát egyrészt az értékpapírok döntő többsége esetében a kibocsátó és a befektető közötti közvetlen kapcsolat (direct holding system)3 helyébe a közvetett (ti. közvetítők által vezetett letéti vagy értékpapírszámlák láncolatán keresztüli) értékpapír-tulajdonlás (indirect holding system, intermediate holding system) lépett, feltéve, hogy a klasszikus értelemben vett tulajdonjogról egyáltalában van értelme beszélni e körben. Másrészt az értékpapírok mint helyettesíthető dolgok összeömlesztve, nem a befektetők szerint, hanem sorozatonként elkülönítve, úgynevezett gyűjtő letétben vannak elhelyezve, sőt: jellemzően fizikai értelemben elkülönült értékpapírok már nincsenek is, hanem sorozatonként csak egyetlen vagy néhány összevont címletű értékpapírt (global/jumbo certificates, Globalurkunden/Sammelurkunden) bocsátanak ki és helyeznek el a központi értékpapírtárban (central securities depository)/ esetleg már ezen a szinten sem történik meg az “érték” papírba foglalása, s a befektetők számára a közvetlen birtoklás lehetősége az immobilizáció vagy a dematerializáció miatt megszűnt.5 (A központi értéktárak létrejötte, az értékpapírok gyűjtő letéti őrzésének központosítása, a centralizáció az immobilizáció és a dematerializáció mellett a harmadik jelentős változásként is értékelhető.) Ahogy a nemzeti jegybankok sem lakossági ügyletekkel foglalkoznak, úgy a központi gyűjtő letéti bankok, értéktárak is általában csak korlátozott számú pénzügyi intézménnyel állnak kapcsolatban, kötnek értékpapírszámla-szerződést.6 E pénzügyi intézmények további bankokkal, brókerekkel, egyéb intézményi befektetőkkel állnak kapcsolatban, míg a lánc legalján helyezkednek el a végső befektetők. Így többszintű értékpapír-letéti rendszerek (multi-tiered holding systems) jönnek létre. Az egyes közvetítők a papírokról sorozatonként letéti számlát, értékpapírszámlát7 (omnibus account) vezetnek, az értékpapírok iránti jogosultság (birtoklás vagy a kibocsátó könyveibe való bejegyzés helyett) könyvelési tételek formájában létezik (book-entry securities, Bucheffekten), az értékpapírok átruházása, megterhelése jóváírások és megterhelések formájában megy végbe. Az egyes befektetők értékpapírokhoz való jogosultságát jellemzően csak a befektető közvetlen közvetítője (letéteményese) tartja nyilván, megfordítva: a közvetítők csak a velük közvetlen kapcsolatban álló befektetők részesedéséről tudnak. Míg a közvetlen értékpapír-tulajdonlás rendszerében a kibocsátó magukról a befektetőkről vezet nyilvántartást, addig a közvetett értékpapír-tulajdonlás rendszerében a kibocsátó könyveiben csak a legmagasabb szinten elhelyezkedő közvetítő (vagy annak megbízottja), azaz jellemzően a központi értéktár van tulajdonosként nyilvántartva.

E folyamatok számos jogi kérdést vetnek fel, amely kérdésekre adandó válaszoknak nagyon is gyakorlati következményei vannak. Ilyen kérdés mindenekelőtt a befektetők (letevők) jogi státusza: egyes jogrendszerek tulajdonosnak minősítik őket annak ellenére, hogy “tulajdonjoguk” az azonos sorozatba tartozó értékpapírok mint helyettesíthető dolgok gyűjtő letétben, illetve értékpapírszámlán való összekeveredésével a klasszikus magánjogi elvek (vagyis a rendhagyó letét szabályai) szerint megszűnik, és helyette kötelmi jogi igény keletkezik a letéteményessel szemben egy fajlagos kötelem teljesítésére: ugyanolyan (ugyanolyan sorozatba tartozó) értékpapírból ugyanannyi kiadására. Továbbá, ha a végső befektető az értékpapír tulajdonosa, felvetődik a kérdés, hogy csak ő rendelkezik-e tulajdonjogi igénnyel, vagy a befektető és a kibocsátó között elhelyezkedő, minden egyes közvetítő is tulajdonos az ő közvetlen letéteményesével, számlavezető közvetítőjével szemben? Így ugyanazon értékpapírokon egyszerre több tulajdonjog áll fenn? Más jogrendszerek pusztán kötelmi jogosultnak tekintik a befektetőket, ez viszont azt jelenti, hogy nem részesülnek megfelelő védelemben a közvetítőjük csődje esetén, hiszen egyszerű hitelezők lesznek, s a közvetítő egyéb hitelezői akár őket megelőzően kielégítést kaphatnak a csődvagyonból. A német, az osztrák, a belga és a luxemburgi jog a közös tulajdon szabályait alkalmazza, tulajdonostársaknak tekinti a befektetőket. Az angol jog pedig a trust konstrukcióját alkalmazza: a közvetítők a trust vagyonkezelői, a befektetők a trust kedvezményesei.8

További kérdés, hogy amennyiben a befektetők dologi jogosultak, dologi jogukat kivel szemben érvényesíthetik: csak közvetlen közvetítőjükkel, számlavezetőjükkel szemben vagy a lánc további közvetítőivel, esetleg magával a kibocsátóval szemben is? Mivel csak a közvetlen számlavezető rendelkezik információval a befektető részesedéséről, tulajdoni hányadáról, a logikus megoldás az, hogy a befektető olyan “dologi joggal” rendelkezik, amelyet csak a saját közvetítőjével (letéteményesével), közvetlen számlavezetőjével szemben érvényesíthet. Ugyanez lehet a jogpolitikai cél a befektetők hitelezőivel szemben: mivel csak a befektető közvetlen közvetítője tartja nyilván, hogy a letéti- vagy értékpapír-számláján milyen arányú az adott befektető részesedése, a befektetők hitelezői is csak a befektető közvetlen közvetítőjével szemben érvényesíthetik igényeiket, a magasabb szinteken elhelyezkedő közvetítők számláin nem mutatható ki a velük közvetlen kapcsolatban nem lévő befektető részesedése. A befektetőket és a befektetők hitelezőit megillető jogok tehát csak a befektető közvetlen közvetítőjével (letéteményesével, számlavezetőjével) szemben érvényesíthetők, a közvetítői láncban magasabb szinten elhelyezkedőkkel szemben ki kell zárni e jogok érvényesíthetőségét (az ún. look-through approach vagy upper-tier attachment lehetőségét) a rendszer működőképességének megőrzése érdekében.

2. Nemzetközi jogegységesítés. E problémákra a jogi szabályozás csak megkésve vagy egyáltalán nem adta meg a választ, továbbá a nemzeti joggyakorlat és jogalkotás eltérő dogmatikai kategóriák segítségével ragadta meg a gazdasági tartalmukat tekintve azonos változásokat. Így egy, a nemzetközi tőkepiac szempontjából kiemelt jelentőségű jogterület részben szabályozatlan maradt, részben jelentős eltéréseket mutat a nemzeti jogrendszerek szintjén.

A jogi szabályozás hiányosságait és eltéréseit napjainkban nemzetközi jogegységesítéssel foglalkozó szervezetek igyekeznek orvosolni. A Hágai Nemzetközi Magánjogi Konferencia 2002. december 13-án elfogadta a közvetítőnél letétbe helyezett értékpapírokon fennálló, meghatározott jogokra alkalmazandó jogról szóló hágai egyezményt (Convention on the law applicable to certain rights in respect of securities held with an intermediary).9 E nemzetközi egyezmény célja kizárólag nemzetközi magánjogi jogegységesítés, azaz lényegében a közvetítőnél letétbe helyezett értékpapírokon fennálló “dologi jogok” vonatkozásában (másképpen: az ilyen értékpapírok átruházása és megterhelése körében) alkot egységes kapcsoló szabályt. Az Egyezmény jelentős újdonsága, hogy bizonyos korlátok mellett a felek (a számlatulajdonos és az értékpapír letéti őrzője, a közvetítő) jogválasztására bízza az értékpapírokon fennálló dologi jogokra alkalmazandó jog meghatározását. Az új kapcsoló szabályra azért volt szükség, mert az értékpapírpiacon lezajlott, fent leírt változások az értékpapírok túlnyomó többsége esetében alkalmatlanná tették a lex rei sitae (lex cartae sitae) klasszikus szabályát az értékpapírokon fennálló dologi jogokra alkalmazandó jog meghatározására. A lex rei sitae alapján bemutatóra szóló értékpapírok esetében annak az országnak a jogát kell alkalmazni, ahol az átruházás/megterhelés pillanatában az okiratok találhatók; névre szóló értékpapírok esetében annak az országnak a jogát, ahol a kibocsátó be van jegyezve vagy ténylegesen működik (bejegyzés vagy székhely elve), avagy annak az országnak a jogát, ahol a kibocsátó a befektetőkről a könyveit (nyilvántartását) vezeti. A közvetett értékpapír-“tulajdonlás” rendszerében ez azt jelentené, hogy az értékpapírok vevőinek, de még inkább az értékpapír-fedezet mellett hitelezőknek az alkalmazandó jog meghatározásakor a közvetítők láncolatán túl át kellene nyúlni a kibocsátóig vagy a kibocsátó által vezetett nyilvántartásig (ún. look-through approach). Az Egyezmény elutasítja ezt a megközelítést, tekintettel például arra a gyakorlatra, amikor a befektetők egy, különböző társaságok által kibocsátott értékpapírokból álló portfóliót terhelnek meg hitelbiztosítékként, s ebben az esetben a hitelezőnek alkalmazkodnia kellene a portfóliót alkotó értékpapírok valamennyi kibocsátójának bejegyzési helye vagy székhelye szerinti joghoz ahhoz, hogy biztos lehessen benne: érvényesen és harmadik személyekkel szemben is hatályosan jött létre az adott biztosítéki jog. Sőt, egy adott portfólió összetétele jellemzően nem statikus, hanem napról napra, vagy akár óráról órára változik, ami végképp lehetetlenné teszi a befektetők vagy a nyilvántartások helye szerinti jog meghatározását és az azoknak való folyamatos megfelelést. A nyilvántartásokat adott esetben elektronikusan és nem egyetlen helyen vezetik, vagyis a nyilvántartás vezetésének helye sem mindig határozható meg egyértelműen. Továbbá az is bizonytalan a jogrendszerek többségében, hogy az alkalmazandó jogot a kibocsátó bejegyzési helye/székhelye, a nyilvántartás vezetésének helye, az értékpapírokról kiállított gyűjtő okirat helye, esetleg a legfelső szinten elhelyezkedő közvetítő székhelye szerint kell-e meghatározni. Az Egyezmény kidolgozása során a kezdeti megközelítés az ún. PRIMA-elvet (Place of the Relevant Intermediary Approach) követte: eszerint az értékpapírokon fennálló dologi jogokra alkalmazandó jogot a befektető közvetlen (releváns) közvetítője által vezetett értékpapírszámla helye szerint kell meghatározni, vagyis annak a számlának a helye szerint, amelyen az értékpapírokat közvetlenül jóváírták. E megközelítés kétségkívül kiküszöbölte volna azt a problémát, hogy egy értékpapír-portfólióra kibocsátók vagy nyilvántartások szerint egyszerre több jogot kelljen alkalmazni, viszont a tárgyalások során nyilvánvalóvá vált, hogy az értékpapírszámla helye nem határozható meg egyértelműen. A végül elfogadott kollíziós szabály értelmében az Egyezmény 2. cikkelyének (1) bekezdésében felsorolt kérdések (leegyszerűsítéssel: az értékpapíron fennálló dologi jogok) tekintetében az alkalmazandó jog az, amelyet a számlatulajdonos (account holder) és közvetítője (relevant intermediary) az értékpapírszámla-szerződésben kifejezetten kikötött mint az értékpapír-számlára alkalmazandó jogot; avagy amelyet ugyanezen felek kifejezetten kikötöttek mint az Egyezmény 2. cikkelyének (1) bekezdésében foglaltakra alkalmazandó jogot. (Lehetséges tehát, hogy eltérően határozzák meg az értékpapírszámlára alkalmazandó, illetve az értékpapíron fennálló dologi jogokra alkalmazandó jogot.) A jogválasztás érvényességének feltétele azonban, hogy a közvetlen közvetítő az értékpapírszámla-szerződés megkötésekor rendelkezzék a választott jog szerinti országban olyan irodával (qualifying office), amely egyedül vagy más irodákkal együtt értékpapír-számlák fenntartásával foglalkozik.10

Az Egyezmény még nem lépett hatályba, a hatályba lépés előfeltétele három állam ratifikációja. Az Európai Közösségek Bizottsága már 2003 decemberében előterjesztette a Tanácsnak azt a javaslatot, hogy az Európai Közösség mint olyan csatlakozzon az Egyezményhez, függetlenül attól, hogy a Közösség tagállamai ezt külön-külön is megtennék annak érdekében, hogy a Közösségen kívüli országok vonatkozásában is alkalmazható legyen az Egyezmény. Az Egyezmény 18. cikkelye ugyanis “regionális gazdasági integrációt célzó szervezeteknek” is lehetővé teszi a csatlakozást, s az Európai Közösség ilyen szervezetnek minősül.11

Míg a Hágai Konferencia célja “csupán” a nemzetközi magánjogi jogegységesítés volt, addig a római székhelyű Nemzetközi Intézet a Magánjog Egységesítéséért (UNIDROIT) létrehozott egy almunkacsoportot a nemzetközi tőkepiaci ügyletekre vonatkozó anyagi jogegységesítést végző munkacsoport keretében, amelynek célja egy olyan nemzetközi egyezmény megalkotása, amely anyagi jogi jogegységesítést valósítana meg e területen.12 A munkacsoport által készített egyezmény-tervezetet 2004. szeptember 22-én Magyarországon is bemutatták egy, az ELTE Állam- és Jogtudományi Karán megtartott konferencia keretében.

Az anyagi jogi jogegységesítést sürgeti az Európai Bizottság által 1996-ban létrehozott, a Bizottságnak pénz- és tőkepiaci kérdésekben tanácsot adó munkacsoport (az Alberto Giovannini vezetésével működő Giovannini Group) második jelentése is.13 A jelentés felhívja a figyelmet arra, hogy az alkalmazandó joggal kapcsolatos bizonytalanság megszüntetése (a hágai egyezményhez való csatlakozással) nem elegendő, mert csak anyagi jogi jogegységesítéssel valósítható meg a tagállami jogrendszerek sikeres egymáshoz kapcsolódása, hiszen a kibocsátó és a végső befektető között elhelyezkedő közvetítők sok esetben különböző tagállamokban működnek, így a közvetítői láncolatban egymáshoz kapcsolódó értékpapírszámlák kapcsolódása csak az értékpapírokon fennálló “tulajdonjog” egységes szabályozásával oldható meg. A jelentés szerint olyan szabályozásra van szükség, amely egyértelművé teszi, hogy az értékpapír-számlának nem pusztán deklaratív, hanem konstitutív szerepe van az értékpapírokon fennálló “tulajdonjog” szempontjából,14 és tisztázza, hogy kinek milyen joga van a közvetítők értékpapír-számláin nyilvántartott értékpapírokon.

Szintén közösségi szintű fellépést sürget (egy új irányelv formájában) a közvetett értékpapír-tulajdonlás anyagi jogi szabályainak egységesítése érdekében a European Financial Markets Lawyers Group.15

3. Nemzeti jogalkotás. Az utóbbi évtizedben ugyanakkor számos nemzeti jogalkotó is napirendre tűzte vagy adott esetben meg is valósította a tőkepiaci értékpapírok letéti rendszerének szabályozását.

A nemzetközi szakirodalom Európában a belga és a luxemburgi szabályozást tekinti mintaértékűnek.16 A luxemburgi törvény egységesen szabályozza a nyomdai úton előállított értékpapírok gyűjtőelvű letéti megőrzését és a dematerializált értékpapírok értékpapírszámlán való nyilvántartását, hiszen ezek lényegüket tekintve azonos elvek alapján működnek: mindkét esetben számlán nyilvántartott helyettesíthető “dolgokon” fennálló közös tulajdonról van szó, ahol a tulajdonostársak jogosultságát könyvelési tételek, számlajóváírások tanúsítják, sőt: hozzák létre. A belga rendelet is egységes szabályozást tartalmaz, de a dematerializált részvényekre vonatkozó jog részben külön, a belga társasági törvényben (Code des sociétés) található. Mind a belga, mind a luxemburgi szabályozás tulajdonostársaknak tekinti a befektetőket, akiket tulajdoni hányad illet meg a gyűjtő letétben őrzött, illetve az értékpapírszámlán nyilvántartott értékpapírokon. A letéteményes köteles az ügyfelek javára kezelt papírokat saját vagyonától könyvelésében elkülöníteni. A letevő jogát a belga és a luxemburgi jogszabályok dologi jognak minősítik, amelyet azonban egyrészt csak saját közvetlen közvetítőjével (letéteményesével) szemben érvényesíthet, másrészt e “dologi” jog nem meghatározott értékpapírok kiadására, hanem a letéti megőrzésre átadott vagy számlán jóváírt értékpapírokkal azonos sorozatba tartozó, azonos mennyiségű papír kiadására irányul. A jogszabályok kimondják, hogy az értékpapírok átruházása során a számlák közötti átutalások (jóváírások és megterhelések) az egyes értékpapírok azonosítására alkalmas számának megjelölése nélkül történnek, a közvetítők nem kötelesek az értékpapírok azonosítására alkalmas számot nyilvántartásukban megjelölni. Az értékpapírok zálogjoggal való megterhelése azok alszámlán történő zárolásával megy végbe, amelyhez szintén nincs szükség az értékpapírok azonosítására alkalmas szám feltüntetésére.17 A zálogjog mint dologi jog tárgyát tehát nem egyedileg, hanem fajlagosan meghatározott dolgok képezik. A zálogjog alapítójáról vélelmezni kell, hogy az értékpapírokon tulajdonjoggal rendelkezett. Ha nem volt tulajdonos, a zálogjog ebben az esetben is érvényesen létrejön, a zálogjog alapítója csak a valódi tulajdonossal szemben felel. Kielégítési joga megnyíltakor a zálogjogosult – a zálogadós ellen esetlegesen megindított fizetésképtelenségi eljárásra tekintet nélkül – a legrövidebb határidőn belül a zálogtárgyból közvetlenül kielégítést kereshet, illetve azt értékesítheti, a zálogadóssal való elszámolás kötelezettsége mellett. Az értékpapírból fakadó tagsági jogokra a gyűjtő letét nincs hatással, azok továbbra is a letevőt illetik. A letéteményes csődje esetén a letevőnek visszakövetelési joga (droit de revendication) van a csődvagyonnal szemben, vagyis tulajdoni hányadának megfelelő értékpapír kiadására tarthat igényt, a letéteményes hitelezői csak a letevők igényének kielégítése után fennmaradó vagyonnal szemben érvényesíthetik követelésüket. A jogszabályok kifejezetten felhatalmazzák a központi értékpapír-letéteményest (központi értéktárat) és az ezzel közvetlen kapcsolatban álló közvetítőket (a központi letéteményes ún. tagjai, klíringtagok) a náluk letétbe helyezett értékpapírok alletétbe adására.

Svájcban a magánszektorból indult el egy kezdeményezés az értékpapír-letéti rendszer szabályozására. A 2003-ban elkészült, kommentárral ellátott tervezetet18 jelenleg egy kormányzati bizottság vizsgálja. A tervezet külön fejezetben szabályozza a gyűjtő letétet (Sammelverwahrung von Wertpapieren), a gyűjtő- vagy globálokiratokat (Globalurkunden), illetve kizárólag könyvelési tételek formájában létező, dematerializált “papírokat” (Bucheffekten). Kizárja hatálya alól az egyedi értékpapírletétet (Einzelverwahrung, Sonderverwahrung), amelyre a megbízási és a letéti szerződés szabályait rendeli alkalmazni. A gyűjtő letét esetében a letevők között közös tulajdon jön létre, a letéteményes nem szerez tulajdont a papírokon. A letéteményes a letevő kifejezett ellentétes utasítása hiányában ex lege jogosult az azonos sorozatba tartozó értékpapírok “összekeverésére”: sem letevők szerint, sem a saját értékpapírjaitól nem kell azokat elkülönítenie. Szintén ex lege jogosult a letéteményes a letett értékpapírokat a központi letéteményesnél vagy bármely más letéteményesnél alletétbe (Dritt-sammelverwahrung) adni, kivéve, ha a letevő kifejezetten ennek ellenkezőjét (Haussammelverwahrung) kívánja. Az alletéteményes kiválasztásánál és utasításokkal való ellátásánál azonban gondosan köteles eljárni, vagyis culpa in eligendo et instruendo esetén felelősséggel tartozik. A tervezet a letevőnek a letétbe helyezett értékpapírokkal azonos sorozatba tartozó és azonos mennyiségű papírok iránti fajlagos igényét dologi jogi igénynek (dinglicher Herausgabeanspruch) minősíti, amelyet a letevő a közvetlen letéteményesével szemben érvényesíthet. Ha a letéteményes alletétbe adta a papírokat, a letevő dologi igényét az alletéteményessel szemben a letéteményes érvényesítheti. A letevő kötelmi jogait a gyűjtő letéti szerződés határozza meg, amely a megbízás és a letét elemeit vegyíti. Az értékpapír által biztosított tagsági jogokra (szavazati, osztalékhoz való jog stb.) a gyűjtő letétben való elhelyezésük nincs hatással, azok továbbra is a letevőt illetik. A letéteményes csődje esetén a felszámoló (csődbiztos) köteles a letétbe helyezett értékpapírokat a csődvagyontól elkülöníteni és a letevőnek kiadni (Aussonderungsanspruch). A globálokiratot a tervezet szintén a letevők (befektetők) közös tulajdonában álló értékpapírnak tekinti, de a közös tulajdon tárgyán túl egyéb lényegi eltérés nincs a gyűjtő letétre vonatkozó szabályokhoz képest. Eltérő rendelkezés hiányában ugyanígy a gyűjtő letétbe helyezett értékpapírokra vonatkozó szabályokat rendeli alkalmazni a tervezet a dematerializált értékpapírokra. Mind a globálokiratok, mind a dematerializált értékpapírok esetében lehetővé tenné a tervezet a befektetők számára, hogy kérjék értékpapírjaik nyomdai úton való előállítását, azaz a tervezet sem az immobilizációt, sem a dematerializációt nem tenné kötelezővé. Az átruházásra és a megterhelésre (elzálogosításra) már kifejezetten egységes szabályozást tartalmaz a tervezet: azonos szabályokat alkot a gyűjtő letétben elhelyezett értékpapírok, a globálokiratok és a dematerializált értékpapírok vonatkozásában. Mindhárom csoportra nézve kimondja, hogy az átruházás jogcímes ügylet, ahol a rendelkező (dologi) ügyletet a könyvelés, az értékpapírszámlán való jóváírás (Buchung) jelenti. Egy értékpapír-átruházás a közvetett értékpapír-tulajdonlás rendszerében nem egy, hanem több jóváírást, átkönyvelést feltételez. Egy egyszerű, két közvetítői (letéteményesi) szint esetében is a következő megterhelések és jóváírások történnek: az eladó számlavezetője megterheli az eladó nála vezetett számláját, a központi számlavezető megterheli az eladó számlavezetőjének a nála vezetett számláját és a terheléssel azonos mennyiségű értékpapírt jóváír a vevő számlavezetőjének a nála vezetett számláján, majd a vevő számlavezetője jóváírja az értékpapírokat a vevő nála vezetett számláján. A forgalom biztonságát veszélyeztetné, ha az értékpapír-átruházás érvényességét befolyásolná, ha utólag kiderülne, hogy a könyvelések láncolatában hibás könyvelés történt. Erre tekintettel a tervezet kimondja a számlán való jóváírások véglegességét: ha valakinek a számláján megtörtént a jóváírás, ezzel megszerezte az értékpapírt. A vevő érvényes jogszerzésének feltétele egyedül a vevő számláján megtörtént jóváírás, a vevő jogszerzésének nem feltétele a hibátlan jóváírások megszakítatlan láncolata. Az értékpapírok elzálogosítása a tervezet szerint lényegében az átruházáshoz hasonlóan könyvelés, jóváírás formájában történik: zálogjog esetében a zálogkötelezett számláján zárolják (alszámlán jóváírják), rendhagyó zálogjog és biztosítéki átruházás esetében a zálogjogosult számláján jóváírják az értékpapírokat. A tervezet visszatartási jogot biztosít a letéteményesnek (számlavezetőnek) a letevővel (számlatulajdonossal) szemben a letét kezelésével (a számla vezetésével) kapcsolatos követelései biztosítására.

Az Amerikai Egyesült Államok Egységes Kereskedelmi Törvénykönyvének (Uniform Commercial Code, UCC) 1994-ben felülvizsgált 8. cikkelye (Investment Securities) modellértékűnek tekinthető, akárcsak a UCC 9. cikkelye (Secured Transactions) a hitelbiztosítéki jog területén.19 (A két cikkely együtt alkalmazandó a tőkepiaci értékpapírok hitelbiztosítékként való felhasználása körében.)

A kanadai Uniform Law Conference 2004 májusára készítette el a UCC 8. cikkelyére támaszkodó javaslatát az értékpapírok “tulajdonának”, átruházásának és megterhelésének reformjáról.

Az Egyesült Királyságban a Bank of England által létrehozott Financial Markets Law Committee keretében a Sir Roy Goode professzor vezetésével működő munkacsoport (Property Interests in Investment Securities Working Group) készíti elő az értékpapírletéti rendszert szabályozó törvény javaslatát.20 E javaslat szintén sok tekintetben a UCC 8. cikkelyének szabályait követi. A Law Commission ugyancsak a UCC modellje alapján tett javaslatot az angol hitelbiztosítéki jog újraszabályozására, ideértve az értékpapírok (és egyéb befektetési eszközök) biztosítéki joggal való megterhelését is.21

Az új Polgári Törvénykönyv tematikája is felvázolja az első pontban leírt folyamatokat és utal arra, hogy a sajátos értékpapírletéti rendszer, illetve az értékpapírok – e rendszer keretei közötti – átruházása és megterhelése, valamint a letevők helyzete a letéteményes felszámolása esetén szabályozásra szorul az új Ptk.-ban.22

Az alábbiakban az UNIDROIT-egyezmény tervezetének, illetve több nemzeti szabályozásnak vagy szabályozás-tervezetnek a modelljéül szolgáló és legfejlettebbnek tekintett UCC 8. cikkelyét mutatjuk be.23

4. A UCC 8. cikkelye mint a szabályozás lehetséges modellje. A Uniform Stock Transfer Act (1909) és a Uniform Commercial Code 8. cikkelyének első változata (1958) még az értékpapírok fizikai átadásából kiindulva szabályozta az értékpapírokon fennálló dologi jogokat. A papírok tömeges mozgatása miatt kialakult válságot (paperwork crunch) a 8. cikkely 1978. évi módosításakor a dematerializáció bevezetésével kívánták orvosolni. A gyakorlatban azonban inkább az immobilizáció és a közvetett, letéteményeseken keresztüli értékpapír-tulajdonlás terjedt el, amelynek szabályozására az 1987. október 17-i tőzsdei válságot követően, a 8. cikkely 1994. évi revíziójával került sor, amikor egyúttal a UCC 9. cikkelyének kapcsolódó részeit is módosították.

A 8. cikkely jelenleg mind a közvetlen, mind a közvetett értékpapír-“tulajdonlást” szabályozza. Előbbi rendszerben (direct holding system) minden befektető szerepel a kibocsátó könyveiben, de legalábbis joga van arra, hogy oda értékpapír-tulajdonosként bejegyezzék. E rendszerben a bemutatóra szóló papírok átruházása azok átadásával, a névre szóló papírok átruházása azok átadása és forgatmányozása (indorsement) által történik, illetve az utóbbi esetben ezt kiegészíti még a kibocsátó könyveibe való bejegyzés. Dematerializált értékpapírok átruházása pedig az új tulajdonosnak a kibocsátó könyveibe való bejegyzésével történik. Az értékpapírok átruházására is vonatkoznak a tulajdonátruházás általános elvei: akire értékpapírt átruháznak, az jogelődje minden jogát megszerzi (shelter principle),24 jogelődjénél több jogot azonban nem szerez (a nemo plus iuris, avagy angolszász terminológia szerint a nemo dat quod non habet szabálya, derivation principle). Fontos kivétel a származékos jogszerzés szabálya alól a 8-303. §-ban foglalt protected purchaser-szabály: harmadik személyek nem érvényesíthetik dologi jogi igényeiket (adverse claims) azzal szemben, aki ellenérték fejében, jóhiszeműen szerezte meg az értékpapírt (nem volt tudomása a harmadik személy dologi jogáról) és önállóan, az átruházótól függetlenül rendelkezik az értékpapírral, a UCC terminológiájában: megszerezte afölött az ellenőrzést (control).25 A protected purchaser-szabály másik neve (negotiability principle) is utal arra, hogy e szabály célja a kereskedelmi forgalom biztonságának növelése. Továbbá az a visszterhesen szerző személy is védelemben részesül a harmadik személyek dologi jogaival szemben, aki maga ugyan nem minősül protected purchasernek, azonban jogelődje igen. E szabály a shelter principle sajátos, a kereskedelmi forgalom biztonsága érdekében bevezetett alkalmazása. Kivétel e kiterjesztés alól az a visszterhesen szerző, aki korábban az értékpapír tulajdonosa volt és ilyen minőségében tudomása volt a harmadik személy dologi jogáról. Szintén védelemben részesíti a 8. cikkely az értékpapírtulajdonosok nevében eljáró brókereket és más megbízottakat, akik a tulajdonos megbízását követve járnak el, kivéve, ha összejátszottak a tulajdonossal a harmadik személy dologi jogának megsértésében. Ha ez utóbbi körülmény nem áll fenn, a brókerek és más megbízottak nem felelnek az értékpapíron dologi joggal rendelkező harmadik személyek irányában.

Ehhez képest a “közvetett értékpapír-tulajdonlás” rendszerében (indirect holding system) a kibocsátóval közvetlen kapcsolatban csak a Depository Trust Company (DTC), az USA központi értékpapír letéti kezelője (central securities depository, CSD) áll. Csak a DTC, pontosabban annak meghatalmazottja (Cede & Co.) szerepel az egyes kibocsátók könyveiben mint értékpapír-tulajdonos, minden további szereplő csak ún. security entitlement-tel (értékpapír iránti jogosultsággal) rendelkezik közvetítőjével (számlavezetőjével) szemben. Ahogy a UCC 9. cikkelyének nagy újítása az egységes, funkcionális biztosítéki jog (security interest) megteremtése volt, úgy a 8. cikkely “paradigmaváltása” a security entitlement fogalmának bevezetésében áll. Ennek lényege az, hogy a UCC ahelyett, hogy megpróbálná valódi dologi jogként, tulajdonjogként kezelni, avagy éppen ellenkezőleg: pusztán kötelmi joggá degradálná a befektetők és a közvetítők (a DTC kivételével az értékpapírokat letéteményesként kezelő bankok és brókerek) értékpapírokon fennálló jogait, a security entitlement sui generis kategóriájával írja le a befektetők és a közvetítők (letéteményesek) dologi és kötelmi jogok kötegéből álló jogosultságát. A közvetett értékpapír-“tulajdonlás” rendszerében a UCC nem az értékpapírok átruházásáról beszél, hanem az értékpapírok átruházását úgy fogja fel, mint az eladó security entitlement-jének megszűnését és a vevőnél egy új security entitlement keletkezését. A 8. cikkely további központi fogalma a securities account, az értékpapírszámla, amelyen a közvetítő (securites intermediary) jóváírja a jogosult (entitlement holder) javára a pénzügyi eszközöket, vagy éppen megterheli azt. A letéti rendszer tehát a következőképpen működik: a kibocsátó jellemzően egy összevont címletű papír formájában bocsátja ki az értékpapírokat, amelyeket a DTC-nél helyez el, majd a DTC-től bankok és brókerek szerzik meg és kezelik a kibocsátott (könyvelési tételek formájában létező) értékpapírokat ügyfeleik javára, amely rendszerben a DTC és a végső befektetők között tipikusan nem egy közvetítő, hanem közvetítők egész láncolata helyezkedik el. Fizikai értelemben legfeljebb a legfelső szinten, a kibocsátó-DTC kapcsolatában valósul meg értékpapírmozgás, az alsóbb szinteken csak értékpapír-számlákon való jóváírások történnek, a könyvelésben pedig nem letevők, hanem kibocsátók, illetve sorozatok szerint történik a papírok nyilvántartása. A láncolat alacsonyabb szintjén elhelyezkedő közvetítőnek az eggyel magasabb szinten elhelyezkedő közvetítővel szemben ún. security entitlementje van, vagyis meghatározott dologi és kötelmi jogokat érvényesíthet vele szemben. A közvetlen és a közvetett értékpapír-tulajdonlás nem válik el teljesen egymástól, hiszen a legfelső szinten, a kibocsátó – DTC viszonyban a direct holding system érvényesül akkor is, ha az alacsonyabb szintek már az indirect holding system elve alapján működnek.26 A security entitlement két módon jöhet létre: vagy a befektető ad megbízást egy brókernek vagy banknak meghatározott értékpapírból meghatározott mennyiség megvételére, vagy a befektető a már meglévő értékpapírjait ruházza át a brókerre vagy bankra, megbízva azt azok kezelésével. A security entitlement soha nem konkrét értékpapírokra vonatkozik, hanem a befektető (illetve a közvetítő) “tulajdoni arányára” a közvetítő (illetve az eggyel magasabb szinten lévő közvetítő) által sorozatonként “összeömlesztve” kezelt (könyvelési tétel formájában nyilvántartott) értékpapírokon. Például egy közvetítő 150 Delaware Corporation részvénnyel (valójában: részvényre vonatkozó security entitlementtel) rendelkezik, 100-at “A” befektető, 50-et “B” befektető megbízásából vásárolt, ekkor “A” security entitlementje minden egyes részvény (valójában: security entitlement) két harmadára, “B” security entitlementje minden egyes részvény (valójában: security entitlement) egy harmadára vonatkozik.

Egy jogosult (entitlement holder) jogosultsága (security entitlement) öt alapvető kötelmi jogot, továbbá (1) a közvetítővel és az ugyanazon közvetítőn keresztül értékpapírt “tulajdonlókkal”, (2) a közvetítő hitelezőivel, illetve (3) a közvetítőtől jogot szerző “vevőkkel” szemben érvényesíthető dologi jogokat foglal magában.

Az öt alapvető kötelmi jogosultság öt alapvető kötelezettség egyben: ami a letéti rendszer alacsonyabb fokán elhelyezkedő befektető/közvetítő számára jogosultság, az az eggyel magasabb szinten elhelyezkedő közvetítő számára kötelezettség. Az értékpapír-letéteményes (közvetítő, securities intermediary) legalapvetőbb kötelezettsége az, hogy mindenkor gondoskodjon annyi pénzügyi eszköz rendelkezésre állásáról az értékpapírszámláin, ami ügyfelei vele szembeni igényeinek kielégítésére elegendő. Például ha három befektető megbízást ad egy brókernek, hogy 100-100-100 Delaware Co. részvényt vásároljon, a közvetítő köteles 300 Delaware Co. részvényt vásárolni és ezzel a mennyiséggel folyamatosan (a befektetők eltérő, például eladási utasításáig) rendelkezni. A bróker a Delaware Co. részvényekkel természetesen csak könyvelési tételek formájában rendelkezik, továbbá nem a három befektető szerint elkülönítve kezeli a 300 Delaware Co. részvényt (security entitlementet), hanem “összeömlesztve”, a három ügyfélszámla alapján azonban tudja, hogy milyen arányú a három befektető részesedése. A letéti (közvetítői) láncolat magasabb szintjén elhelyezkedő közvetítőknek viszont már nincs tudomása a velük közvetlen kapcsolatban nem álló befektetők részesedéséről, tulajdoni hányadáról. A bróker javára közvetítője egy, 300 Delaware Co. részvényre (security entitlementre) vonatkozó értékpapírszámlát (omnibus account) vezet.

A közvetítő az értékpapírokat sem eladni, sem megterhelni nem jogosult az entitlement holder egyetértése nélkül. Ha – az előbbi példánál maradva – a bróker jogosulatlanul elad 60 “részvényt”, a fennmaradó 240 “részvényen” oszlik meg a három befektető “közvetett tulajdona”: mindegyikük az omnibus account egy harmadára (80 részvényre vonatkozó security entitlementre) tarthat igényt. A közvetítő második kötelezettsége, hogy beszedje az értékpapír alapján fizetendő osztalékot és kifizesse azt a jogosult (entitlement holder) részére. A közvetítő harmadik kötelezettsége az, hogy az értékpapírból folyó tagsági, például szavazati jogokat a jogosult utasításának megfelelően gyakorolja. A közvetítő negyedik kötelmi jogi kötelezettsége az, hogy a security entitlementtel a jogosult utasításainak (entitlement order) megfelelően rendelkezzék. A jogosult lényegében ilyen, a közvetítőnek adott utasítás formájában gyakorolja rendelkezési jogát, amelynek eredményeképpen megszűnik vagy létrejön egy security entitlement: az átruházónál megszűnik, a megszerzőnél létrejön. Végül, a közvetítő köteles a jogosult ilyen értelmű utasítása esetén megfelelően megváltoztatni a jogosult értékpapír-tulajdonlásának módját, ez jelentheti a közvetett rendszerből a közvetlen rendszerbe való áttérést, vagy a pénzügyi eszközöknek egy másik közvetítőnél vezetett számlára való átvezetését.

A kötelmi jogi (in personam) jellegű kötelezettségek teljesítése során a UCC 8-504. §-a szerint a közvetítőnek három gondossági mérce valamelyikének kell megfelelnie. Elsősorban a felek közötti szerződésben meghatározott gondosság szerint kell eljárnia, ilyen megállapodás hiányában az ésszerű kereskedelmi mércék alapján elvárható gondosságot (due care in accordance with reasonable commercial standards) kell tanúsítania. Végül akkor is megfelelően jár el a közvetítő, ha kötelezettségének teljesítése során más törvényben vagy egyéb jogszabályban, szabályban meghatározottak szerint jár el, ha más törvény vagy egyéb jogszabály, szabály értelmezi a közvetítő 8. cikkely szerinti kötelezettségét.

A jogosult (entitlement holder) elsősorban a közvetítővel és a közvetítőnél értékpapírszámlát vezető egyéb jogosultakkal szemben hivatkozhat dologi jogára, amelynek lényege, hogy a közvetítő a jogosultak javára kezeli az értékpapírokat, s csak azon jogosultságok minősülnek a közvetítő saját jogosultságainak, amelyek a jogosultak igényein túl fennmaradnak.27 Az értékpapírok letéteményese, a közvetítő tehát nem szerez tulajdont a papírokon. A közvetítők által a jogosultak javára kezelt értékpapírok (pénzügyi eszközök) főszabály szerint elkülönülnek a közvetítő saját vagyonától: a közvetítő hitelezői (sem a biztosítékkal nem rendelkező, sem a biztosítékkal rendelkező hitelezők) nem kereshetnek kielégítést azokból a közvetítő által kezelt pénzügyi eszközökből, amelyek a jogosultak igényeinek kielégítéséhez szükségesek. A biztosított hitelezők tekintetében e szabály alól két kivétel van: (1) a pénzügyi eszköz fölött ellenőrzést (control) gyakorló biztosított hitelezők a jogosultakat (entitlement holders) megelőzően kereshetnek kielégítést a közvetítő által kezelt értékpapírokból,28 továbbá (2) az elszámolóház (clearing corporation), vagyis a kibocsátóval közvetlen kapcsolatban álló, legfelsőbb szinten elhelyezkedő letéteményes (az USA-ban a DTC) biztosított hitelezői az elszámolóházzal szemben értékpapírra jogosultakat megelőzően kereshetnek kielégítést a letéteményes által kezelt értékpapírokból.29

A control lényegében azt jelenti, hogy az adott pénzügyi eszközök a biztosított hitelező önálló rendelkezése, “hatalma” alá kerültek. Az ellenőrzés megszerzése a közvetett értékpapír-“tulajdonlás” rendszerében alapvetően háromféle módon történhet: 1. a jogosult utasítja a közvetítőjét, hogy szüntesse meg a javára létező security entitlementet és ugyanazon értékpapírokra jogosító security entitlementet hozzon létre egy másik személy (a hitelező) javára, könyvelési szempontból: a közvetítő a jogosult számlájáról a hitelező számlájára vezeti át az értékpapírok iránti jogosultságot, ami – e példában – a jogosult és a hitelező közötti szerződés alapján csak biztosítéki jogot keletkeztet a hitelező javára, 2. a jogosult engedélyezi a közvetítőjének, hogy ún. ellenőrzési megállapodást (control agreement) kössön egy másik személlyel (a hitelezővel), amely szerint a hitelező a jogosult további engedélye nélkül rendelkezhet a közvetítő által kezelt értékpapírokkal, 3. a jogosult a közvetítőjétől vesz fel hitelt, ebben az esetben sem az értékpapíroknak a hitelező számlájára való átvezetése (jóváírása), sem külön control agreement megkötése nem szükséges, hiszen a közvetítő és a hitelező egy személy, ilyenkor a közvetítő automatikusan ellenőrzést szerez az általa kezelt értékpapírokon. E három eset lényege: ha egy biztosított hitelező perfektuálta a biztosítéki jogát a közvetítő (letéteményes) által a jogosult javára kezelt értékpapírokon, vagyis ellenőrzése alá vonta az értékpapírokat, az ilyen biztosított hitelező az értékpapírra jogosultakkal szemben is elsőbbségi kielégítésre jogosult az értékpapírok vonatkozásában.

Az első kivétel a következő példával illusztrálható: 1. Egy befektető megbíz egy közvetítőt (például “A” brókert), hogy vásároljon a számára értékpapírokat. 2. “A” bróker eleget tesz a befektetői megbízásnak és a “B” brókernél vezetett számláján megtörténik az értékpapírok jóváírása. (A befektető security entitle-mentet szerez “A” brókerrel, “A” bróker security entitlementet szerez “B” brókerrel szemben.) 3. Ugyanakkor “A” brókert egy bank folyamatosan finanszírozza, s e hitel biztosítékaként “A” zálogjogot (security interest) alapít a bank javára az általa kezelt valamennyi értékpapíron és értékpapírra vonatkozó jogosultságon. Tehát az “A” bróker “B” brókernél vezetett számláján jóváírt értékpapírokat is zálogjog terheli. 4. A zálogjog perfektuálása úgy történt, hogy “A” utasította “B” brókert, hogy kössön a bankkal olyan megállapodást (control agreement), amely szerint az “A” javára kezelt értékpapírokra nézve “B” minden további engedély nélkül elfogadja a bank utasításait, azaz a bank megszerzi az értékpapírok fölött az ellenőrzést, perfektuálja biztosítéki jogát. 5. Az eredmény az, hogy “A” valamennyi (“B” által vezetett értékpapírszámlán nyilvántartott) értékpapírján a bank javára alapított zálogjog (security interest) erősebb “A” befektetőjének jogosultságánál (security entitlement). E szabály célja, hogy elősegítse a biztosíték melletti hitelnyújtást a közvetítők részére, s ezáltal a közvetítők által a jogosultak (entitlement holders) részére történő hitelnyújtást is.

A második kivétel azért indokolt, mert a letéti lánc legmagasabb szintjén elhelyezkedő elszámolóházak biztosított hitelezői számára az “ellenőrzés” megszerzése rendkívül nehéz volna, hiszen az elszámolóházak és a kibocsátók közötti kapcsolat közvetlen, nem letéti számla által közvetített: nyomdai úton előállított papírok esetében ezért az ellenőrzés megszerzése csak az összevont címletű papírok (jumbo certificates) birtoklásán keresztül, dematerializált értékpapírok esetében a kibocsátókkal való megállapodáson (control agreement) keresztül valósulhatna meg. A két kivétel jogpolitikai indoka közös: az elszámolóházak és a közvetítők részére történő biztosíték melletti hitelnyújtás elősegítése.

A jogosult (entitlement holder) főszabály szerint csak a közvetítőjével (a közvetlen letéteményesével) szemben érvényesítheti jogait, a közvetítőtől jogosultságot szerzőkkel (purchasers) szemben csak nagyon szűk körben léphet fel. (A UCC a purchaser szóval jelöli mindazokat, akik valamilyen visszterhes szerződés alapján jogot szereztek egy értékpapíron, ideértve az értékpapírokat eredetileg jegyzőket, a későbbi vevőket, az értékpapíron hitelbiztosítéki jogot szerzőket stb.)30 Ha egy közvetítő előbb “A” megbízásából megvett 100 részvényt, majd “B” is megbízza, hogy ugyanabból a sorozatból vegyen további 50 részvényt, s így a közvetítővel szemben “A”-nak 100, “B”-nek 50 részvényre keletkezett jogosultsága, azonban a közvetítő a második megbízást követően nem vett újabb részvényeket, és esetleg még a meglévők egy részét is eladta, “A” jogosult jellemzően nem léphet fel sem a másik jogosulttal (“B”), sem a vevővel szemben, hanem csak a közvetítőjével (letéteményesével) szemben. A közvetítőtől jogosultságot szerzőkkel szemben a jogosult csak akkor léphet fel, ha négy feltétel egyszerre teljesül: 1. a közvetítő ellen csődeljárás indult, 2. a közvetítő meghatározott pénzügyi eszközön fennálló jogosultsága nem elegendő valamennyi, az adott pénzügyi eszközre vele szemben jogosultsággal rendelkező igényének kielégítésére, vagyis a csődvagyonból nem elégíthetők ki a jogosultak igényei, 3. az átruházással a közvetítő megszegte azt a kötelezettségét, hogy mindenkor rendelkezésére álljon annyi pénzügyi eszköz az eggyel magasabb közvetítői szinten vezetett értékpapírszámláján, amennyi a vele szemben fennálló összes jogosultságot fedezi. 4. Ezen feltételek fennállta esetén sem léphet fel azonban jogosult a közvetítőtől visszterhesen jogot szerzővel szemben, ha utóbbi megszerezte a pénzügyi eszközök fölött az ellenőrzést és nem játszott össze a közvetítővel kötelezettségei megszegésében. Azon ritka esetben, ha mindezen feltételek fennállnak, elsősorban a felszámolónak kell érvényesítenie a jogosultsággal rendelkezők igényeit.

Az érem másik oldala az, hogy milyen esetben részesül védelemben az értékpapírra jogosultságot szerző személy (entitlement holder) harmadik személyek dologi jogaival (adverse claims) szemben. Az erre vonatkozó szabály lényegében a közvetlen értékpapír-tulajdonlás rendszerében alkalmazott protected purchaser rule (negotiability principle) megfelelője a közvetett értékpapír-tulajdonlás rendszerében: harmadik személyek a visszterhesen és jóhiszeműen szerző jogosultakkal szemben nem hivatkozhatnak dologi jogaikra.31 (A közvetlen értékpapír-tulajdonlás rendszerében ismert harmadik feltétel, ti. hogy a visszterhes és jóhiszemű szerzés az értékpapír fölötti ellenőrzés – control – megszerzésével párosuljon, a közvetett értékpapír-tulajdonlás esetében implicit módon mindig fennáll, hiszen a jogosultság, a security entitlement megszerzése az értékpapírszámlán való jóváírással történik meg, ami megvalósítja az ellenőrzést.) Szintén harmadik személyek dologi jogaitól mentesen szereznek jogot az értékpapíron azok, akik a jogosulttól visszterhesen, jóhiszeműen (a harmadik személy dologi jogáról nem tudva) szereznek jogot az értékpapíron, ideértve mindenekelőtt a vevőket és a biztosított hitelezőket, feltéve, hogy ellenőrzésük alá vonták az értékpapírt. Továbbá azok is védelemben részesülnek, akik olyan jogosulttól szereznek jogot az értékpapíron, aki védelemben részesült a harmadik személyek dologi jogaival szemben (visszterhesen, a harmadik személy dologi jogáról nem tudva szerezte jogosultságát), tekintet nélkül arra, hogy saját maguk eleget tesznek-e e feltételeknek. Szintén védelemben részesülnek a közvetítők a harmadik személyek dologi jogaival szemben: ha egy közvetítő egy, a jogosulttól származó érvényes utasításnak (entitlement order) megfelelően utal át egy másik személy értékpapír-számlájára értékpapírt (másik személy számláján jóváír értékpapírt), akkor sem felel a dologi jogára hivatkozó harmadik személlyel szemben, ha tudott a harmadik személy dologi jogáról, kivéve, ha összejátszott a jogosulttal (az ügyfelével) a harmadik személy dologi jogainak megsértésében.

Az értékpapírok átruházása mellett a másik fontos szabályozási kérdés az értékpapírok megterhelése, – a UCC terminológiája szerint – biztosítéki jogok (security interests) alapítása és harmadik személyekkel szembeni hatályosulása. E két fázist (creation/attachment, illetve perfection) a UCC 9., hitelbiztosítéki cikkelye különbözteti meg, ahol az értékpapírok megterhelésére vonatkozó szabályok is találhatók.32 Értékpapíron, értékpapírszámlán, illetve értékpapír iránti jogosultságon (security entitlement)33 biztosítéki jogot alapvetően négy módon lehet alapítani: 1. az adós által aláírt, a biztosítéki jog tárgyát képező értékpapírokat ésszerű azonosításra (reasonable identification) alkalmas módon meghatározó szerződéssel (security agreement), 2. az értékpapír fölötti ellenőrzés (control) megszerzésével, 3. a nyomdai úton előállított, névre szóló papírok esetében az adós által a hitelező részére történő birtokbaadással (delivery), illetve 4. a közvetítő (az értékpapír letéti őrzője) javára automatikusan létrejön a biztosítéki jog (broker’s lien, lényegében egy törvényi zálogjog) az értékpapírra jogosult fizetési kötelezettségének biztosítására. Az utóbbi három esetben (control, delivery, broker’s lien) a biztosítéki jog minden további nélkül egyben harmadik személyekkel szemben is hatályossá válik, illetve megalapozza a biztosítéki jogosult elsőbbségét (perfection). Az első esetben azonban ehhez vagy nyilvántartásba való bejegyzésre (filing), vagy ellenőrzés (control) megszerzésére is szükség van, önmagában a felek megállapodása – némi leegyszerűsítéssel – csak közöttük hatályos, csak kötelmi hatályú biztosítéki jogot hoz létre. (Pontosabban elméletileg harmadik személyekkel szemben is hatályos lehet, feltéve, hogy a harmadik személyek biztosítéki joga nem “erősebb” a kielégítési rangsor szabályai szerint.)

A közvetlen értékpapír-tulajdonlás rendszerében a biztosítéki jog perfektuálása a fentiekből következően három módon lehetséges: filing, control vagy delivery útján. A nyomdai úton előállított, akár bemutatóra, akár névre szóló papírok esetében az átadás (delivery) önmagában harmadik személyekkel szemben is kielégítési elsőbbséget biztosító, dologi hatályú biztosítéki jogot hoz létre. Tehát névre szóló papírok esetében sem szükséges akár a forgatmányozás, akár a kibocsátó könyveibe való bejegyzés. A de-materializált papírok esetében csak a bejegyzés vagy az ellenőrzés biztosítja ugyanezt. Az ellenőrzés megszerzése történhet akár a kibocsátó által vezetett értékpapírszámlák közötti jóváírás, akár a kibocsátó és a biztosított hitelező között, az adós jóváhagyásával megkötött control agreement útján, amelynek értelmében a kibocsátó a biztosított hitelező rendelkezéseinek megfelelően fog eljárni, annak ellenére, hogy nem ő a bejegyzett tulajdonos.

A közvetett értékpapír-tulajdonlás rendszerében a biztosítéki jog perfektuálása két módon lehetséges: control vagy filing útján. A control a fentebb már leírtak szerint megszerezhető akár úgy, hogy az adós security entitlementje megszűnik és a biztosított hitelező javára ugyanazon értékpapírok iránt új security entitlement jön létre, egyszerűbben szólva: az értékpapírszámlák közötti átvezetéssel; vagy a közvetítő (letéteményes) és a biztosított hitelező között, az adós (letevő) jóváhagyásával megkötött control agreement útján, amelynek értelmében a közvetítő a biztosított hitelező rendelkezéseinek megfelelően fog eljárni, annak ellenére, hogy nem a biztosított hitelező a jogosult (entitlement holder). (A control agreement esetében az adós marad továbbra is az entitlement holder, így ellentétes megállapodás hiányában ő jogosult például az osztalékra, gyakorolja a szavazati jogokat, illetve megőrzi az értékpapírszámlán nyilvántartott értékpapírokra nézve a rendelkezési jogát a kielégítési jog megnyíltáig. Fontos felhívni a figyelmet a security agreement és a control agreement közötti különbségre, például abból a szempontból, hogy jellemzően előbbi, azaz a biztosítéki megállapodás tartalmazza azt a kikötést, hogy a hitelező csak a kielégítési joga megnyíltakor fog élni rendelkezési jogával, s ha ezt a kikötést a felek mégis az ellenőrzésről szóló szerződésbe foglalnák, egyértelmű szövegezés hiányában felmerülhet az a kérdés, hogy ez a közvetítőt is köti-e, vagyis felelősséggel tartozik-e azért, ha a biztosított hitelező a kielégítési jog megnyílta előtt élne rendelkezési jogával. A security agreement és a control agreement ellentétes rendelkezése hiányában az adós entitlement holder megőrzi azt a jogát, hogy az értékpapírokat továbbra is használhassa, az értékpapírokkal továbbra is rendelkezhessen, azokon további biztosítéki jogot alapíthasson.) Továbbá, ha a biztosított hitelező maga a közvetítő, minden további nélkül perfektuálódik a biztosítéki jog, hiszen a közvetítő per definitionem ellenőrzése alatt tartja az értékpapírokat, hiszen az ő értékpapírszámláin vannak nyilvántartva.

A harmadik személyekkel szemben is hatályos, ugyanazon az értékpapíron fennálló biztosítéki jogok közötti rangsor kérdését a következő szabályok rendezik: 1. Aki control útján perfektuálta biztosítéki jogát, megelőzi azokat, akik csak bejegyzés vagy – névre szóló, nyomdai úton előállított papír esetében – pusztán átadás útján tették meg ugyanezt. 2. Automatikusan harmadik személyekkel szemben is hatályos biztosítéki jogot szerez a közvetítő, ha saját maga hitelez befektetőjének (broker’s lien). 3. Automatikusan harmadik személyekkel szemben is hatályos biztosítéki jogot szerez az a hitelező, aki közvetítőnek hitelez a közvetítő által kezelt értékpapírok fedezete mellett. Ha a közvetítőnek többen hiteleznek a közvetítő által kezelt értékpapírok fedezete mellett és a hitelezők egyike sem perfektuálta biztosítéki jogát control útján, a hitelezők egyenlő arányban jogosultak kielégítésre. 4. Egyébként a first in time, first in right (qui prior est tempore, potior est iure) szabálya alkalmazandó.

A biztosított hitelezők hasonlóan gyakorolhatják kielégítési jogukat, mint a Ptk. szerinti óvadéki jogosultak: közvetlen kielégítés vagy az értékpapírok és egyéb pénzügyi eszközök értékesítése útján, illetve elvileg a bírósági végrehajtást is választhatják. A kielégítési jog gyakorlásának mindenkor meg kell felelnie a kereskedelmi ésszerűség (commercial reasonableness) mércéjének.

5. A szabályozás alapelvei. A tőkepiaci értékpapírokra vonatkozó, jelenleg a tőkepiaci törvényben (Tpt.) található rendelkezések közül azokat, amelyek polgári anyagi jogi szabályokat tartalmaznak, vagyis e papírok tulajdonára, átruházására és megterhelésére vonatkoznak, megfelelő módosításokkal és kiegészítésekkel az új Ptk. értékpapírjogi fejezetében célszerű elhelyezni. Mindenekelőtt az értékpapír-letétre (Tpt. XVII. fejezet) és az értékpapírok (dematerializált értékpapírok) számlán történő forgalmazására (Tpt. XIII. fejezet) vonatkozó polgári jogi rendelkezések integrálandók a Ptk.-ba. […] Az új Ptk.-ban nem a nyomdai úton előállított, illetve dematerializált papírok megkülönböztetése mentén kell külön szabályozni az értékpapírok tulajdonát, átruházását és megterhelését, hanem a közvetlen vagy közvetett tulajdonlás szerint. A közvetett értékpapírtulajdonlás rendszerét, a befektető (számlatulajdonos), a közvetítő (számlavezető), a kibocsátó, illetve harmadik személyek jogait és kötelezettségeit UCC 8. cikkelyének, illetve a 8. cikkelyre támaszkodó UNIDROIT-egyezmény tervezetének alapján a következő alapelvek mentén célszerű szabályozni:

1. A befektető (a számlatulajdonos) dologi és kötelmi jogok “kötegével” rendelkezik, tehát nem pusztán kötelmi jogosult, de nem is tulajdonos a szó klasszikus értelmében, hiszen nem meghatározott értékpapírokra, hanem azonos sorozatba tartozó azonos mennyiségű értékpapírra tarthat igényt. A közvetítő (számlavezető) kötelezettsége tehát fajlagos.

2. A közvetítő által a befektetők javára kezelt, egy sorozatba tartozó (helyettesíthető) értékpapírokon a befektetők között közös tulajdon jön létre.

3. Az értékpapírok megszerzése és átruházása számlán történő terhelés, illetve jóváírás formájában történik. Ezzel kapcsolatban szükséges, hogy az új Ptk. az immobilizált értékpapírokról is rendelkezzék. A hatályos Ptk. 338/C. §-ának (1) bekezdése például csak az egyedileg előállított, fizikai formában létező papírok, illetve a dematerializált értékpapírok esetében rendelkezik arról, hogy kit kell az értékpapírból eredő jogok gyakorlására jogosultnak tekinteni. Ki kell mondani, hogy a gyűjtő- vagy globálokiratok formájában ugyan egy vagy néhány összevont címlet erejéig fizikailag is előállított, de egyébként letéti számlán nyilvántartott, könyvelési tételek formájában létező, immobilizált értékpapírok esetében is azt kell a jogosultnak tekinteni, akinek a számláján az értékpapírt nyilvántartják. Hasonló a helyzet a Ptk.-nak az értékpapírok átruházására vonatkozó szabályokkal: csak a bemutatóra szóló értékpapírok birtokba adás, a nyomdai úton előállított, névre szóló értékpapírok forgatmány, illetve a dematerializált értékpapírok számlán való jóváírás útján való átruházásáról rendelkezik. Az immobilizált papírokra nézve is szükséges lenne az utóbbi szabályt kimondani. Az értékpapír-letéti számla, illetve az értékpapírszámla közötti megkülönböztetés fenntartása viszont fölöslegesnek tűnik.

4. A befektetők jogaikat csak közvetlen közvetítőjükkel (számlavezetőjükkel) szemben érvényesíthetik, nem léphetnek fel más közvetítőkkel vagy a kibocsátóval szemben.

5. A befektetők hitelezői csak a befektető közvetlen közvetítőjével szemben léphetnek fel. (Az ún. upper tier attachment kizárása.)

6. A közvetítő köteles a befektetőjétől kapott megbízást haladéktalanul végrehajtani, annak alapján a megfelelő értékpapírokat megszerezni és gondoskodni arról, hogy mindenkor rendelkezésére álljon a számláján annyi értékpapír, amennyi a befektetők vele szemben fennálló igényeinek kielégítésére elegendő. Csak azon értékpapírok minősülnek a közvetítő saját értékpapírjainak, amelyek a befektetők értékpapírra vonatkozó igényein túl fennmaradnak.

7. Ha a közvetítő értékpapírszámláján kevesebb értékpapír van, mint amennyire a közvetítő valamennyi befektetője együttesen igényt tarthat, a befektetők tulajdoni hányaduk arányában viselik a “veszteséget”.34

8. A közvetítő köteles az értékpapírból folyó jogokat a befektető javára és utasításainak megfelelően gyakorolni, így például az értékpapírok biztosította jövedelmet (osztalékot) beszedni és a befektető részére továbbítani, az értékpapír biztosította szavazati jogot a befektető utasításának megfelelően gyakorolni.

9. A közvetítő egyfelől a befektető utasításait köteles teljesíteni, másfelől a befektető javára kezelt értékpapírokkal csak a befektető (illetve meghatalmazottja) utasításának megfelelően rendelkezhet: átutalásokat csak a számlatulajdonos rendelkezése alapján hajthat végre. A befektető rendelkezési joga kiterjed arra is, hogy értékpapírjait más közvetítő által vezetett számlára utalja át, illetve, amennyiben ez az adott értékpapír esetében lehetséges, közvetlenül birtokolja.

10. A befektető értékpapíron fennálló jogait harmadik személyek jogai nem érintik, ha a befektető visszterhesen és a harmadik személy jogáról nem tudva (jóhiszeműen) szerezte meg az értékpapírt.

11. A közvetítőtől értékpapíron jogot szerző harmadik személy jogait nem érintik a befektető jogai, ha visszterhesen és a befektető jogáról nem tudva (jóhiszeműen) szerezte meg az értékpapírt. (Vagyis a közvetítő értékpapírral való jogosulatlan rendelkezése esetén a jóhiszemű, ellenérték fejében szerző harmadik személlyel szemben a befektető nem hivatkozhat jogaira.)

12. Egyértelművé kell tenni, hogy az értékpapírok milyen formában terhelhetők
meg, ez a számlán nyilvántartott értékpapírok esetében nyilván a jelzálogjog és az óvadék lehet. (Kézizálogjog létesítéséhez az írásbeli zálogszerződésen túl az értékpapír birtokba adására van szükség. Az egyik lehetséges értelmezés szerint a számlajóváírás, számlára való átutalás birtokbaadásnak minősül, így az értékpapíroknak a hitelező vagy a hitelező javára harmadik személy számláján történő jóváírása minősülhet kézizálogjognak vagy óvadéknak is, pontosabban írásbeli szerződés hiányában csak az utóbbiról lehet szó. A másik lehetséges értelmezés az lehet, hogy a tényleges, fizikai értelemben vett birtokba adást és a számlajóváírás formájában történő birtokba adást el kell különíteni, ahogy a UCC is külön kezeli a possession/delivery és a control fogalmát, előbbit az egyedileg, nyomdai úton előállított, utóbbit a számlajóváírások formájában létező értékpapírokra tartva fenn. Az utóbbi megközelítésre tekintettel nem tűnik feltétlenül szükségesnek a számlajóváírás, illetve könyvelési tétel formájában létező értékpapírok dologgá minősítése és a birtokba adás fogalmának kiterjesztő értelmezése.) Meg kell fontolni, hogy ugyanazon értékpapíron alapított jelzálogjog és óvadék között valóban az időbeli elsőbbség kell-e hogy meghatározza a rangsort, avagy a UCC mintájára az óvadék mint “control”-lal párosuló biztosítéki jog akkor is megelőzze a rangsorban az azonos értékpapíron alapított jelzálogjogot, ha előbb a jelzálogjog alapítására került sor. A UCC rendszerében a control útján perfektuált biztosítéki jog megelőzi a rangsorban a filingútján perfektuált biztosítéki jogot, tekintet nélkül az alapítás időpontjára. Ez a megoldás összhangban állna a számlán nyilvántartott értékpapírok, illetve a közvetett értékpapír-tulajdonlás sajátos természetével.35

13. Ha a közvetítő hitelt nyújtott a befektetőnek (például az értékpapírok vételárát vagy annak egy részét hitelezte), ex lege biztosítéki jog illeti meg a befektető értékpapírjain minden más jogosultat megelőzően.

14. A közvetítő csődje esetén a befektetők javára kezelt értékpapírok nem tartoznak a csődvagyonba, nem képezik a közvetítő hitelezőinek kielégítési alapját. […] Kivételt képezhetnek e főszabály alól az óvadékos hitelezők. Ilyen módon tisztázni lehetne a viszonyt a csődtörvény 38. §-ának (5) bekezdése és a tőkepiaci törvény 193. §-ának (1) bekezdése között. Előbbi rendelkezés az óvadékos hitelezők számára biztosítja a felszámolás megindulásától függetlenül a közvetlen kielégítési jogot (az óvadék tárgya lényegében nem tartozik a felszámolási vagyonba), utóbbi a befektetési vállalkozás felszámolása esetén a befektetők által letétbe helyezett, illetve a befektetők értékpapír-számláin, illetve értékpapír-letéti számláin nyilvántartott értékpapírokat veszi ki a felszámolási vagyonból. A közvetítő (számlavezető) felszámolása esetén tehát felmerülhet a kollízió a befektetők, illetve a befektetők javára kezelt értékpapírokon alapított óvadék jogosultja között. A biztosíték melletti hitelezés érdekében célszerű az óvadékos hitelezők elsőbbségét biztosítani, hiszen így elősegíthető, hogy a közvetítők hitelhez jussanak, illetve ezáltal az is, hogy a befektetők közvetítőiktől befektetési hitelhez jussanak. [Az is kérdéses, hogy mi a célja a Tpt. 193. § (2) bekezdésének az (1) bekezdéshez képest. Ez utóbbi szerint abban az esetben, ha a befektetők tulajdonát képező vagyon részben vagy egészben nem adható vissza a befektetőknek, a felszámolási költségek kielégítése megelőzi a befektetők követeléseinek kielégítését. Nem érthető, hogy ilyen esetben miért nem a befektetők értékpapírok iránti igényének arányos kielégítését írja elő a törvény, miért abban az esetben csökkenti a befektetők kvázi-tulajdoni igényének kielégítési alapját a felszámolási költségekkel, amikor részben vagy egészben nem adható vissza a befektetők javára kezelt vagyon.]

JEGYZETEK

1 Ulrich Drobnig az Effekten helyett a Kapitalmarktpapiere kifejezés használatát javasolja. Ld. U. Drobnig: Dokumentenloser Effektenverkehr, in: K. Kreuzer: Abschied vom Wertpapier? Dokumentenlose Wertbewegungen im Effekten-, Gütertransport- und Zahlungsverkehr, Neuwied/Frankfurt 1988, 11. Az angol jogi nyelv is használja a capital market instruments kifejezést.

2 Gárdos I.: Zálogjog pénzen és értékpapíron, in: Anka T.-Gárdos I.-Nemes A.: A zálogjog kézikönyve, Budapest 2003, 318. A fejlődés leírására ld. még Szécsényi L.: Az anyagi értékpapírjog és az új Polgári Törvénykönyv I. rész, Polgári Jogi Kodifikáció 2001/2, 24sk.

3 A közvetlen kapcsolatot a bemutatóra szóló papírok esetében azok befektetők általi közvetlen birtoklása, a névre szóló papírok esetében ezen túl (vagy dematerializált értékpapírok esetében ehelyett) a kibocsátó könyveibe való bejegyzés biztosítja.

4 Az első központi értéktár (központi értékpapír-letéteményes) 1872-ben jött létre Bécsben: a Wiener Giro- und Cassenverein. Németországban 1850-ben alapították meg a Berliner Kassenvereinsbankot, amelynek a bankok először csak a saját értékpapírjaikat adták át megőrzésre, majd 1925-ben a berlini bankok elhatározták, hogy az ügyfeleik részére kezelt, az ügyfeleik által letéti őrzésre átadott papírokat is a Kassenvereinnél helyezik gyűjtő letétbe, s az ügyfeleknek választaniuk kellett, hogy hozzájárulnak-e ehhez vagy inkább ragaszkodnak értékpapírjaik egyedi letéti őrzéséhez, ami azonban díjemelést vont maga után. Később ugyanígy jártak el Frankfurt am Main, Drezda, Essen és Stuttgart bankjai is. 1989 végéig Németországban hét, gyűjtő letéti őrzésre specializálódott bank működött, 1990. január 1-jétől ezeket egy értékpapír-gyűjtőletétté olvasztották össze (Frankfurter Kassenverein AG, majd Deutsche Kassenverein AG), amelynek jelenlegi neve: Clearstream Banking AG, amely jelenleg az egyetlen német, gyűjtő letéti őrzéssel foglalkozó bank (Wertpapiersammel-bank). A második világháború alatt alapították meg a francia központi értéktár, a Euroclear France jogelődjét. Az USA-ban csak az 1968. évi paperwork crisis után hozták létre a Depositary Trust Companyt (DTC). A központi értéktárak között vannak olyanok is (ilyen például a Euro-clear, a Clearstream, illetve Svájcban a SegaInterSettle), amelyek nemzetközi központi értéktárként (International Central Securities Depository, ICSD) működnek, vagyis külföldi kibocsátók értékpapírjait is “gyűjtik”.

5 A dematerializáció jelentősége országonként változó: Franciaországban 1984-től kötelezővé tették a dematerializációt, csak dematerializált papírok léteznek, az USA-ban az állami kötvények dematerializáltak, de a gazdasági társaságok részvényei jellemzően csak immobilizáltak, Németországban és Ausztriában is az immobilizáció jellemző. (Számos országban lehetőség van a dematerializáció ellenére a “rematerializációra” is: a dema-terializált értékpapírba befektető kérheti a kibocsátótól az értékpapír nyomdai úton való előállítását, például az Egyesült Királyságban, ahol 1996 óta van lehetőség dematerializált értékpapírokat kibocsátani, az Uncertificated Securities Regulations 2001. 32. szakasza lehetővé teszi a rematerializációt.) Szécsényi László helyesen mutat rá, hogy “a döntő lépést nem a papírtalanítás jelenti, hanem a gyűjteményes giromegőrzés, függetlenül a nyilvántartott értékek formájától.” (Szécsényi L.: Az anyagi értékpapírjog és az új Polgári Törvénykönyv I. rész, Polgári Jogi Kodifikáció 2001/2, 25.) Hasonlóan R. D. Guynn: Modernizing securities ownership, transfer and pledging laws, Capital Markets Forum, International Bar Association 1996, http://www.dpw.com/iba.modernization.pdf (2004. november 25.), 21: “The differences between physical and dematerialised securities, however important they may be, should not obscure the more fundamental distinction between the direct and indirect aspects of the modern securities holding, tranfer and piecing systems.”

6 Vannak kivételek, például a skandináv államokban a befektetők közvetlenül a központi értéktárnál is nyithatnak értékpapírszámlát.

7 A hatályos magyar tőkepiaci törvény (Tpt.) megkülönbözteti az értékpapír-letéti számlát és az értékpapírszámlát, előbbi nyomdai úton előállított értékpapírok, utóbbi dematerializált értékpapírok nyilvántartására szolgál, a valóságban azonban a két számla azonos elven működik, így a megkülönböztetés tulajdonképpen nem indokolt, a külföldi jogrendszerek sem alkalmazzák. A megkülönböztetés indokolatlanságát végső soron maga a Tpt. is elismeri 166. §-ában: “A gyűjtőletétbe helyezett értékpapír a letéti számlán történő jóváírással ruházható át, vagy a letéti számla zárolásával terhelhető meg. A számlajóváírással végrehajtott átruházásra megfelelően alkalmazni kell a dematerializált értékpapírok átruházására vonatkozó szabályokat.”

8A trust formájában történő vagyonkezelésről ld.: Csizmazia N.-Sándor I.: A bizalmi (fiduciárius) vagyonkezelés modelljei és a Ptk. reformja, Polgári Jogi Kodifikáció, 2002/4, 12skk.

9 Az Egyezmény szövege elérhető angolul és franciául a hágai konferencia honlapján:
http://hcch.e-vision.nl/index_en.php?act=conventions.pdf&cid=72 (2004. november 25.)

10 Az Egyezmény bemutatását ld. például: F. Reuschle: Haager Übereinkommen über die auf bestimmte Rechte in Bezug auf Intermediär-verwahrte Wertpapiere anzuwendende Rechtsordnung, IPRax (Praxis des Internationalen Privat- und Verfahrensrechts 2003/6, 495 skk.
Az Egyezményhez készült részletes kommentár: R. Goode-H. Kanda-K. Kreuzer: Explanatory Report on the Hague Securities Convention.

11 Az Egyezményhez való közösségi szintű csatlakozás azért problematikus, mert több irányelv (a fizetési és értékpapír-elszámolási rendszerekben történt teljesítések véglegességéről szóló 98/26/EK, a hitelintézetek reorganizációjáról és felszámolásáról szóló 2001/24/EK irányelv, illetve a pénzügyi biztosítéki megállapodásokról szóló 2002/47/EK irányelv) az Egyezményben foglalttól eltérő kollíziós szabályt tartalmaz. Igaz, ez arra vezethető vissza, hogy az uniós jogalkotó azt a szabályt vette át, amelyet az Egyezmény megalkotói eredetileg alkalmazni terveztek, s abban az esetben, ha az említett irányelvek később születtek volna meg, minden bizonnyal az Egyezmény végleges változatában elfogadott kollíziós szabályt alkalmazta volna a közösségi jogalkotó is. Az Egyezményhez való csatlakozás ezen irányelvek alkalmazandó jogra vonatkozó szabályának módosítását is igényli majd, illetve a tagállamok irányelveket átültető jogszabályait, így az Nmjtvr. 21/A. §-át, illetve a hitelintézetekről és a pénzügyi vállalkozásokról szóló törvény 185/E. §-át is módosítani kell majd. Mindkét szabály annak az országnak a jogát rendeli alkalmazni, ahol azt az értékpapírszámlát vezetik, ahol a jóváírás történt.

12 Az almunkacsoport munkájáról és a tervezett egyezmény céljairól ld. Ph. Paech: Harmonising substantive rulesfor the use of securities held with intermediaries as collateral: the UNIDROIT Project, http://www.unidroit.org/ english/workprogramme/study078/item1/articles/paech-ulr2002-e.pdf (2004. november 25.) Jelenleg egy 2004 áprilisában közzétett, vitaanyagnak szánt előzetes egyezmény-tervezet érhető el az UNIDROIT honlapján: Draft convention on substantive rules regarding securities held with an intermediary, http://www.unidroit.org/english/workprogramme/study078/item1/-draft/s-78-13prov2-e.pdf (2004. november 25.)

13 The Giovannini Group: Second Report on EU clearing and settlement arrangements, Brussels, April 2003, http://europa.eu.int/comm/economy_ finance/publications/giovannini/clearing_settlement_arrangements-140403.pdf (2004. november 25.) , 12skk, 14: “The objective is that the legal nature of ownership oof securities would be the same across the EU, under each and every legal system.This would be so both for domestic situations and those involving a cross-border element. It would be so both for sales and purchases of securities and for transactions in which securities are used as collateral.”

14 Itt utalni kell arra, hogy a jelentés által kitűzött célok egy részét Magyarország már megvalósította azáltal, hogy a pénzügyi biztosítéki megállapodásokról szóló 2002/47/EK irányelvet nem az Irányelv által előírt szűkebb, pénzügyi intézményekre korlátozott hatállyal vette át, hanem jóval tágabban. A tagállamok az Irányelv átültetésekor dönthettek, hogy tágabb vagy szűkebb alanyi körben vezetik-e be a pénzügyi biztosítékokra alkalmazandó speciális szabályozást, azaz csak azt kívánják meg, hogy az egyik szerződő fél pénzügyi intézmény legyen, a másik fél pedig a természetes személyek kivételével bármely jogalany lehet avagy szűkebb körben, vagyis csak akkor rendelik alkalmazni e szabályokat, ha mindkét fél pénzügyi intézmény. A tagállamok egy része nemcsak, hogy az előbbi, tágabb alanyi kör mellett döntött (pontosabban: nem élt az alanyi kör irányelv által lehetővé tett szűkítésével), hanem még ennél is tovább terjesztette az irányelvi szabályok hatályát. Az Egyesült Királyság valamennyi, két társaság közötti pénzügyi biztosítéki szerződésre (“fnancial collateral arrangements as between two corporate bodies”) bevezette az irányelvi szabályokat, de az átültetést előkészítő anyag azt is javasolja, hogy célszerű volna hosszú távon a természetes személyekre is kiterjeszteni a szabályok hatályát, függetlenül attól, hogy üzleti vagy szakmai tevékenységi körben jártak-e el vagy sem. A holland jogalkotó ennél is tovább ment: a holland ptk. szerint csak akkor nem alkalmazandók az új szabályok, ha a szerződő felek egyike olyan természetes személy, aki üzleti vagy szakmai tevékenységi körén kívül járt el, tehát fogyasztó. Az akkor még nem tagállam Magyarország az óvadék Ptk.-beli szabályai között, az alanyi kör korlátozása nélkül ültette át az Irányelv szabályait a magyar jogba. (2004. évi XXVII. törvény)

15 Harmonisation of the legal framework for rights evidenced by book entries in respect of certain financial instruments in the European Union, June 2003,
http://www.efmlg.org/Docs/EFMLG_report_260603.pdf (2004. november 25.)

16 Belgiumban 2004. január 27-én lépett hatályba az a királyi rendelet (Arrêté royal no. 62 coordonné relatif au dépôt d’ïnstruments financiers fongibles et à la liquidation d’opérations sur ces instruments), amely konszolidálta a vonatkozó, eredetileg 1967-ben kihirdetett, azóta többször módosított királyi rendeletet (Arrêté royal no. 62 favorisant la circulation des instruments financiers). Luxemburgban 2001-ben fogadták el a vonatkozó törvényt (Loi du 1er aoűt 2001 concernant la circulation die titres et d’autres instruments fongibles), amely hatályon kívül helyezte az 1971. február 17-i, az értékpapírforgalomról szóló, többször módosított (1991, 1994) nagyhercegi rendeletet.

17 Ld. például a belga rendelet 7. cikkelyét: “”Pour la constitution d’un gage civil ou commercial sur instruments financiers fongibles, la mise en possession se réalise valablement par l’inscription de ces instruments financiers à un compte spécial ouvert auprès de l’organisme de liquidation ou auprès d’un affilié au nom d’une personne à convenir. Les instruments financiers donnés en gage sont identifiés par leur nature sans spécification de numéro. Le gage ainsi constitué est valable et opposable aux tiers sans autre formalité.”

18 H. C. von der Crone-F. Kessler-A. Gersbach: Wertpapierverwah-rungsgesetz (WVG), Entwurf und Kommentar an die Schweizerische Bankiervereinigung, 6. Januar 2003, http://www.vondercrone.ch/WVG% 2006.01.2003.pdf (2004. november 25.)

19 Vö. Csizmazia N.: Szeminárium az USA hitelbiztosítéki jogáról az Igazságügyi Minisztériumban, Polgári Jogi Kodifikáció, 2004/3, 20skk.

20 A munkacsoport által eddig közzétett anyagokat ld.: www.fmlc.org/pa-pers.htm (2004. november 25.)

21 Law Commission for England and Wales: Company security interests, Consultation Paper No. 176. (Part 4.)

22 Az új Polgári Törvénykönyv koncepciója és tematikája, Magyar Közlöny különszám, 2003. február 10., 112sk.

23 A 8. cikkely bemutatásakor a UCC szövegén kívül a következő munkára támaszkodtam: C. S. Bjerre-S. M. Rocks: The ABCs of the UCC, Article 8: Investment Securities, 2004 (2nd edition).

24 UCC § 8-302 (a)-(b)

25 UCC § 8-303: (a) Protected purchaser means a purchaser of a certificated or uncertificated security, or of any interest therein, who: (1) gives value, (2) does not have notice of any adverse claim to the security, (3) obtains control of the certificated or uncertificated security. (b) In addition to acquiring the rights of a purchaser, a protected purchaser also acquires its interest in the security free of any adverse claim.

26 Vö. UCC 8-501 (e) Issuance of a security is not establishment of a security entitlement. (Az értékpapír kibocsátása nem keletkeztet ún. security entitlementet.)

27 UCC, § 8-503 (a): “To the extent necessary for a securities intermediary to satisfy all security entitlements with respect to a particular financial asset, all interests in that financial asset held by the securities intermediary are held by the securities intermediary for the entitlement holders, are not property of the securities intermediary, and are not subject to claims of creditors of the securities intermediary, except as otherwise provided in s. 8-511.”

28 UCC, § 8-511 (b): “A claim of a creditor of a securities intermediary who has a security interest in a financial asset held by a securities intermediary has priority over claims of the securities intermediary’s entitlement holders who have security entitlements with respect to that financial asset if the creditor has control over the financial asset.”

29 Vö. UCC, § 8-511 (c)

30 Vö. UCC, § 1-201 (29)-(30)

31 Vö. UCC, § 8-502: An action based on an adverse claim to a financial asset, whether framed in conversion, replevin, constructive trust, equitable lien, or other theory, may not be asserted against a person who acquires a security entitlement under s. 8-501 for value and without notice of the adverse claim. A dologi jogok védelmére az angolszász jogokban adott esetben deliktuális igény (például conversion, replevin) formájában vagy a trust-jog keretein belül kerül sor.

32 A magyar zálogjogi és óvadéki szabályozás nem ismeri ezt a különbségtételt kötelmi és dologi hatályú biztosítéki jog között, a zálogjog és az óvadék vagy érvényesen és egyúttal dologi hatállyal létrejön vagy sem. Tulajdonképpen a UCC 9. cikkelyének a biztosítéki jogok létrejötte és perfektuálása közötti különbségtétele is csak leegyszerűsítő módon írható le úgy, mint kötelmi és dologi hatályú biztosítéki jog megkülönböztetése. Elvileg ugyanis az attachment is mind az adóssal, mind harmadik személyekkel szemben hatályos biztosítéki jogot hoz létre, s a perfection csak a biztosított hitelezők közötti rangsor megállapításához szükséges, azonban gyakorlatilag az unperfected security interest jogosultjával szemben mindig elsőbbsége van a perfected security interest jogosultjának, vagyis például egy korábbi biztosítéki megállapodás alapján létrejött biztosítéki jogra nem lehet hivatkozni egy későbbi biztosítéki megállapodás alapján létrejött biztosítéki joggal szemben, ha a későbbi biztosítéki megállapodás jogosultja bejegyeztette a biztosítéki jogot.

33 A UCC 9. cikkelye szerint ezek összefoglaló neve: investment property.

34 Vö. a Clearstream Luxemburg általános szerződési feltételeinek 50. cikkely (2) bek. első mondatával: “Losses in a collective holding of a particular class of securities are to be borne jointly and on pro rata basis by the co-owners of the collective holding on the basis of the credit balance existing at the time the loss occurred.”

35 A UCC § 8-511 (b) szerint azok a biztosított hitelezők élveznek elsőbbséget a befektetővel (számlatulajdonossal) szemben, akik megszerezték az ellenőrzést (control) az értékpapír fölött. A Ptk. 270. § (2) bek.-e szerinti átadás, jellemzően számlán való jóváírás megvalósítja ezt, így az értékpapíron alapított óvadék jogosultja a UCC szabályának mintájára elsőbbséget élvezne a befektetővel szemben.